効率的市場仮説

効率的市場仮説（Efficient Market Hypothesis, EMH）

効率的市場仮説（EMH）とは、金融経済学における重要な概念であり、市場価格が常に利用可能なすべての情報を反映しているという考え方です。この仮説によれば、株式や債券などの金融商品の価格は、その価値を決定づける情報を瞬時に、かつ完全に反映しているとされます。したがって、市場平均を上回る投資成果を継続的に得ることは不可能であると結論付けられます。

概要

効率的市場仮説は、以下の主要な前提に基づいています。

情報伝達の迅速性: 多くの投資家が常に情報を分析し、評価しています。新しい情報は、常にランダムかつ独立して市場に伝達されます。
価格の即時調整: 株価は、新しい情報が発表されると即座に調整されます。つまり、全ての情報が価格に反映されるため、誰も有利な立場に立つことができません。
理論の主観性: 金融理論は主観的なものであり、市場の動きを説明するためのアイデアに過ぎません。証明された法則は存在しません。

3つのバージョン

効率的市場仮説には、以下の3つのバージョンがあります。

1. ウィーク型効率性: 過去の価格情報が全て現在の価格に反映されており、過去の価格データから将来の価格を予測することは不可能であるとします。
2. セミストロング型効率性: 公開されている全ての情報が現在の価格に反映されており、新しい公開情報も瞬時に価格に反映されるとします。したがって、ファンダメンタル分析やテクニカル分析によって市場平均を上回るリターンを得ることはできません。
3. ストロング型効率性: 公開情報だけでなく、インサイダー情報を含む全ての情報が価格に反映されているとします。この場合、誰も市場平均を上回るリターンを得ることはできません。

歴史的背景

効率的市場仮説は、ランダムウォーク仮説やマルチンゲールモデルと密接な関係があります。

初期の研究: 1863年、ジュール・レノーが株式市場価格のランダム性をモデル化しました。1900年には、ルイ・バシュリエが博士論文「投機の理論」でより詳細なモデルを提示しました。
実証研究: アルフレッド・カウルズの研究により、プロの投資家でも市場平均を上回る成果を継続的に上げることは難しいことが示されました。
ファーマによる定式化: ユージン・ファーマが1960年代に発表した博士論文の中で、効率的市場仮説を体系的に研究しました。この研究は、1990年代に行動経済学が台頭するまで広く受け入れられました。

理論的背景

効率的市場仮説は、投資家が合理的な期待を持つことを前提としています。つまり、個々の投資家は必ずしも合理的でなくても、市場全体としては情報の変化に対して適切に反応すると考えます。この仮説は、投資家の反応がランダムな正規分布に従うことを前提としています。また、市場にはウィーク型、セミストロング型、ストロング型の3つの効率性が存在します。

ウィーク型効率性: 過去の価格情報から将来の価格を予測することは不可能であり、テクニカル分析は無効です。
セミストロング型効率性: 公開された情報も瞬時に価格に反映されるため、ファンダメンタル分析も無効です。
ストロング型効率性: 公開情報とインサイダー情報を含む全ての情報が価格に反映されるため、誰も市場を出し抜くことはできません。

グロスマン・スティグリッツのパラドックス

グロスマンとスティグリッツは、市場参加者が私的な情報を持っている状況下で、情報収集にコストがかかる場合、市場の効率性が成立しなくなるというパラドックスを指摘しました。もし価格が全ての情報を反映しているなら、情報を収集する意味がなくなり、誰も情報を収集しなくなるため、価格に情報が反映されなくなるという矛盾が発生します。

批判と行動経済学

効率的市場仮説は、多くの投資家や研究者から批判されています。主な批判点は以下の通りです。

認知バイアス: 行動経済学は、投資家の過信、過剰反応、代表性バイアスなどの認知バイアスが市場の非効率性を引き起こすと主張します。これらのバイアスによって、投資家は割安株ではなく割高株を購入する傾向があると言われています。
実証的証拠: 低PER株が高収益を上げるなどの実証的なアノマリーが数多く存在し、効率的市場仮説と矛盾する事実が指摘されています。また、モメンタム効果のように過去の株価の動きが将来の株価の動きに影響を与える現象も存在します。
経済バブル: 投機的な経済バブルの存在は、市場が常に合理的であるという仮説に反します。バブル発生時には、市場心理や根拠なき熱狂が価格を大きく歪めることがあります。

裁定の限界

市場の非効率性を利用した裁定取引が価格を適正値に戻すはずですが、裁定の限界によって価格の歪みが解消されない場合があります。この裁定の限界は、非合理的な投資家の売買行動によって価格が逸脱し、合理的な投資家が制約によって反対売買を行えないときに生じます。

経済学者の見解

多くの経済学者は、効率的市場仮説について様々な見解を持っています。

マシュー・ビショップとマイケル・グリーン: アダム・スミスやジョン・メイナード・ケインズの考えに反すると指摘します。
ジョン・クイジン: ビットコインを純粋なバブルの例として挙げ、効率的市場仮説への反駁と主張します。
キム・マン・ルイ: 熟練トレーダーと初心者トレーダーの間に実績の違いがあることを指摘し、市場がランダムウォークではないと主張します。
チリジ・マルワラ: 人工知能が市場の効率性に影響を与える可能性を指摘します。
ウォーレン・バフェット: 効率的市場仮説に反論し、成功した投資家は運に左右されないと主張します。

2000年代後半の金融危機

2007〜2008年の金融危機は、効率的市場仮説に対する批判を高めました。

ジェレミー・グランサム: 効率的市場仮説が、株式バブル崩壊の危険性を過小評価させたとして非難しました。
ロジャー・ロウェンスタイン: 効率的市場仮説は学術的な誤りだと批判しました。
ポール・ボルカー: 金融危機の原因の一つとして、合理的な期待と市場効率性に対する誤った確信を指摘しました。
* リチャード・アレン・ポズナー: ケインズ経済学への回帰を示唆しました。

効率的市場の証券集団訴訟への応用

効率的市場の理論は、証券集団訴訟において、不正行為によって株価が歪められたとする根拠として用いられています。

まとめ

効率的市場仮説は、金融市場の理解における重要な基礎概念です。しかし、その前提や結論は多くの批判に晒されており、現実の市場の動きを完全に説明できるわけではありません。行動経済学や裁定の限界などの概念も考慮に入れ、より多角的な視点から金融市場を理解する必要があります。

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